近日，元禾控股在东沙湖基金小镇举办了境内外资本市场选择探讨创始人沙龙，邀请中金投行上海总部综合协调人兼TMT组负责人孙远、通商律师事务所管理合伙人吴刚和合伙人刘心煜，围绕上市路径选择、监管要求与实操挑战展开分享，并深入剖析了红筹架构拆除、特殊股东权利清理、历史沿革合规性等关键问题，助力企业提前布局，提升资本化进程的确定性。
我们对分享内容做了整理编辑，期望本篇笔记，对你有所启发。以下，enjoy~
境内外资本市场的定位差异
1.A股各板块属性强化，板块分化明显
2.港股18C
港股18C为特专科技公司量身定制的上市章节。特专行业包括新一代信息技术（含人工智能）、先进硬件及软件（含半导体）、先进材料、新能源及节能环保、新食品及农业技术。服务于尚未盈利或处于商业化的早期阶段、但拥有高增长潜力的硬科技企业。
不同板块上市标准解析
A股与港股对比分析
A股市场
整体触底回暖，优质硬科技项目审核效率高、速度快，但整体审核依然非常严格。现场检查比例超过三分之一，几乎成为所有申报企业的必经流程，对企业财务、客户、供应商及关联方资金流水等核查要求极高。从流动性来看，A股市场流动性好，尤其在2026年市场环境下估值具备吸引力，但减持受限，再融资需经历“通道审核”，节奏较慢，企业募集资金使用需明确对应具体项目，并经发改委、环评等前置审批，灵活性较低。
港股市场
目前排队企业数量众多，拉长了审核时间，但融资效率高，支持“闪电配售”，再融资灵活，无需重复审核，适合科技企业长期发展需求，募集资金使用披露要求相对宽松，只需说明大致用途与比例，无需绑定具体项目。
对比看，A股优势在于后市估值、流动性方面更优；如获得交易所重点支持（需公司提前与交易所沟通）且无审核障碍，则A股审核时长可优于港股。A股的劣势是审核更严格、不确定性较大，时间表不可控程度相对较高，科技企业需详细评估内外部工作量与合规成本，做好打持久战的准备。在股东减持、员工激励、在审期间融资、上市后再融资、 IPO募资用途等方面的灵活性弱于港股。
TIPS：科技企业在决策上市地时，可同时推进A股和港股的预沟通工作，保留多种资本运作预案，最终根据监管反馈和市场走势做出最优选择。港股上市的审核及发行确定性强，合规成本总体小于A股，公司的高技术壁垒、成长性与发展潜力将受到港股投资人青睐。先行H股上市能在内控与公司治理方面为后续A股上市提供有效的背书，增强A股上市的确定性。
境内外上市高频法律问题
高频法律问题包括股权结构合规性、历史沿革清晰化、经营资质、外资准入等。
1.历史沿革清晰性
股权代持必须彻底清理，需说明形成原因、演变过程及解决方式，并由中介机构验证。股权转让对价需公允，跨境交易须完成外汇登记与税务合规手续。此外，需关注控股股东与实际控制人身份背景（如外籍、国企干部等）可能引发的代持风险。
2.股东人数控制
IPO前穿透后股东人数不得超过200人，否则构成公开发行。港股允许排队期间继续融资，但需警惕突破200人红线，建议优选自然人或备案私募基金作为投资人。
3.经营资质与合规性
所有业务资质需持续有效，重点关注高新企业资质续期可能性。税务合规受严查，尤其涉及研发费用归集、税收优惠持续性等问题。如涉及行政处罚，需论证其不构成重大不利影响。
4.外资负面清单审查
监管会从经营范围入手，关注是否实际从事需外资许可的业务。即使未实际开展，若经营范围包含受限领域，仍需论证合规性。建议企业在申报前主动缩减非必要经营范围，避免后续工商变更。
5.ODI与资金回流
境外上市前必须取得发改、商委及外管的ODI备案文件。H股架构下募集资金原则上应调回境内，监管要求“发行后六个月内”完成回流。若需留存境外用于海外项目，须在发行前取得主管部门批复。ODI手续缺失或历史不合规将对上市造成不利影响。
6.特殊股东权利处理
一般清理时间节点是有限责任公司变更为股份公司时，建议A股申报前须完成所有特殊权利终止，确保不影响控制权稳定。港股允许部分权利保留至上市后，但不得影响公众股东利益。回购权等条款若未清理，可能会被会计师列为金融负债，导致折股时净资产不足，需在股改前与投资人协商，避免触发会计准则下的负债认定。一票否决权设置需谨慎，可能影响公司决策效率与独立性判断，建议早期即明确哪些事项需上董事会、股东会，避免后期难以收回。
红筹架构拆除关注事项
1.上市主体的选择
惯常做法需综合考虑：
· 公司主营业务的主要运营实体(主要业务运营实体优先)；
· 主营业务所需必要资质证照的维持(可持续满足外商投资限制或禁止类业务股权比例的实体优先)；
· 各实体的财务状况(资产、收入、利润绝对值更大的实体优先)；
· 拆除红筹架构所需资金的来源主体(自有资金量高/自筹能力高的实体优先)；
· 未来上市地的选择与上市时间表(如选择境内上市，则需根据财务指标判断重组是否涉及重组运行期要求)等。
2.创始股东及ESOP等主体持股方案
核心要求：创始股东（中国境内居民）需要将其通过境外BVI公司持有的开曼公司权益，转换为对境内主体的直接持股，以满足境内监管及上市合规要求。
由于中国籍创始股东在开曼公司持股时，相关自然人并无资金汇出境外，系以境内权益名义出资并无实际资金出资。因此，当创始股东回落境内拟上市主体持股时，最低出资需要按照注册资本面值及其持股比例进行设置。据此，WFOE可以考虑进行减资降低注册资本，以便创始股东、ESOP及其他在境外出资较小的股东投入适量资金即可完成股权境内回落。
境内自然人（特别是创始股东）应避免通过境外架构持有中国公司。因此，相关股东回落境内持股时，应采用个人直接持股或境内SPV持股方式间接持股。公司需设立ESOP平台（通常为有限合伙企业形式），承接境外ESOP计划的落回。
3.股东税基保留
WFOE无法超出其净资产/原始出资额/自有资金向香港公司支付减资款，香港公司亦无法超出其净资产/自有资金向股东返还出资。股东通过开曼公司回购方式取得的款项用于未来向WFOE增资，可能实际将低于原始投资成本，差额部分将损失部分税基。
上市进程中的风险应对
投诉举报应对
全面梳理与披露：发行人与上市中介机构应全面梳理相关投诉事项的背景、原因及进展，讨论可行的解决措施，在提交监管机构的问询回复文件中进行全面、详细的披露。
投诉事项属实：如自查确认相关投诉事项属实，建议与投诉方进行沟通协商，争取达成和解。以知识产权侵权投诉为例，原权利人或代理机构通过投诉举报要求发行人与其达成和解并采购一定数量的正版软件。提示：自查是否存在使用盗版软件等知识产权侵权行为时，核查应全面、深入，覆盖公司全体员工；核查范围应包括被投诉侵权软件，以及其他日常工作所需但投诉信未涉及的软件。
投诉事项不属实：如自查确认相关投诉事项不存在或不属实，中介机构应在全面梳理背景经过的基础上，就投诉事项发表明确结论意见，认定投诉事项不存在或不属实。同时，发行人应加强内控管理，完善内控制度，避免发生类似知识产权侵权事件。
企业舆情把控
联交所与证监会在审核企业上市过程中的关注侧重点略有不同。联交所格外关注发行人及其控股股东、实际控制人、董监高的诚信问题。如相关主体存在负面舆情事项，需提早规划，采取开具守法证明、澄清负面舆情并从根源解决问题、与主管部门或媒体沟通，以打消或降低联交所对发行人及相关主体诚信的质疑。
境内外上市选择考量因素
1.基于企业发展阶段
· 初创期未盈利但具备核心技术的生物科技企业，可选择港股18A章或科创板第五套标准。
· 成长期创新型中小企业，尤其是“专精特新”企业，北交所门槛适中且政策支持力度大。
· 成熟期具有稳定盈利能力、行业代表性强的企业，A股主板估值合理且投资者基础广泛。
· 成长型创新创业企业，若与新产业、新技术深度融合，创业板或科创板更为合适。
· 具有国际化布局需求、希望拓展国际市场的企业，港股可提供更广阔的国际资本平台和品牌曝光。
2.基于行业属性
· 半导体、人工智能、高端装备等高新技术产业，可选择科创板或港股18C章。
· 生物医药企业可根据盈利状况选择科创板、创业板或港股18A章。
· 医疗健康、互联网科技、消费类企业若需吸引国际资本或拓展海外业务，港股国际化程度较高。
· 中小企业可优先考虑北交所，其“层层递进”的市场结构有利于企业逐步成长。
3.基于其他关键因素
融资效率：港股审核周期更短、确定性更高，适合希望快速完成上市的企业。
估值方面：A股创业板、科创板估值优势明显，适合追求更高估值、最大化募资规模的企业。
股东结构：若企业股东包含外资或具有跨境资金需求，港股在资金出境、外汇管理方面更具便利。
合规基础：若企业存在复杂历史沿革问题，港股审核对财务合规性、内控完备性的包容性相对更高。
市场定位：若企业希望深耕国内市场、提升国内品牌知名度，A股更具优势。